Với vốn hoá 2,1 nghìn tỷ USD, điều gì đang kéo giá Bitcoin lên – xuống trong 2025?

🔹 Điểm chính (TL;DR)

• 3 lực kéo chủ đạo: (1) tài sản đảm bảo & haircut trên sàn/cho vay, (2) basis (chênh lệch futures–spot) & funding trên hợp đồng vĩnh viễn, (3) dòng tiền ETF/ETP và chiến lược phòng hộ của dealer.

• Cú biến động 10–11/10 cho thấy: khi funding nén + basis reset + điều chỉnh collateral, thanh lý hàng loạt có thể lan từ perp → spot (≈19 tỷ USD vị thế bị quét).

• Hiện basis kỳ trung hạn ~5–5,5%/năm (cao hơn T-bill 3M ~150–200 bps) vẫn đủ hấp dẫn carry, nhưng nhạy với chi phí vay/haircut và ETF flow đảo chiều.

Bức tranh vận hành: giá spot bị “kéo dây” ra sao?

1) Tài sản đảm bảo, haircut & ngưỡng thanh lý

• Haircut/margin quyết định đòn bẩy hiệu dụng. Một thay đổi +5–10 điểm % ở haircut có thể giảm 10–20% đòn bẩy khả dụng và kéo gần ngưỡng margin call.

• Khi sàn thắt chặt collateral hoặc clamp funding, ngưỡng thanh lý tiến sát giá → dễ kích hoạt forced unwind ngay cả với biến động nhỏ.

2) Basis & funding: van số 1 của dòng vốn

• Basis mở rộng → desk mua spot/bán futures (cash & carry) → hút coin khỏi sàn, siết thanh khoản ngắn hạn, đỡ giá spot.

• Funding âm / basis nén → đảo vị thế (bán spot/mua lại short) → đẩy coin lên sàn, tăng áp lực cung.

3) ETF/ETP flow: van số 2 của cung–cầu

• Dòng vào (inflow) → tạo nhu cầu mua spot/lưu kho, dealer hedge ở futures.

• Dòng ra (outflow) → nhu cầu hedge giảm/đảo, thêm cung spot. Đầu tháng 11 ghi nhận rút ròng gần 1 tỷ USD ở ETF BTC → nhấn mạnh tốc độ đảo chiều môi trường phòng hộ.

Thanh khoản quyết định sức bật

• Dự trữ sàn BTC giảm sâu trong tháng 10 (rút ròng cực đoan), khiến độ sâu 1% chỉ quanh ~500 triệu USD (ước tính theo nghiên cứu thị trường), đủ để lệnh lớn “đi nhiều bậc thang” nếu thanh khoản thụ động rút lui.

• CME báo OI & khối lượng crypto mạnh cuối tháng 10 → năng lực đặt short/hedge vẫn dồi dào ở kênh quản lý.

Toán học carry (tóm cực nhanh)

Carry ròng ≈ Basis annualized – chi phí vay – phí giao dịch – trượt giá

• Ví dụ basis tháng 3 cuối 10: ~6,3%/năm; T-bill 3M ~3,8% → ~2,5% trước phí.

• Perp funding 0,01%/8h ≈ ~11%/năm (annualize) – nếu funding cao/dao động mạnh, carry có thể xấu đi nhanh.

3 kịch bản giá phổ biến

1. Basis mở rộng 8–12% trong vài phiên + ETF không rút ròng
   → Desk đổ carry (mua spot/bán futures), hút dự trữ sàn, funding dương kéo dài đến khi có “coin mới”.

2. Basis nén <3% + ETF outflow liên tiếp
   → Unwind carry, đẩy coin lên sàn, tập trung áp lực quanh vùng margin và vùng kẹp lệnh.

3. Update haircut/portfolio-margin đột ngột
   → De-risk toàn thị trường đòn bẩy, ép thoát vị thế dù không có tin vĩ mô.

5 chỉ báo “real-time” nên cài sẵn dashboard

• Basis annualized (1–3M): >8% thu hút carry mới; <3% dễ nén đòn bẩy.

• Funding heatmap (perp BTC/ETH): funding âm rộng → nguy cơ spot supply lên sàn.

• ETF/ETP net flow theo ngày: đổi dấu nhanh → đổi hướng phòng hộ nhanh.

• Sàn: dự trữ BTC & netflow: xác nhận coin rời/đổ lên sàn.

• Thông báo collateral/haircut từ sàn lớn: tín hiệu sớm cho siết đòn bẩy.

Nhà đầu tư nên làm gì? (không phải khuyến nghị)